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导读
本文详细分析了参与产业基金的角度，同时认为，参与产业基金将从业务、盈利、风险等多层次重新塑造银行结构。核心要点如下：
1、银行可多角度参与产业基金：
银行可以通过信贷投放、设计理财产品或私人银行业务参与产业基金投资、设立境外子公司直接发起产业基金、为需要项目投资管理经验的产业基金提供咨询顾问服务、采取集团化模式投贷联动等多种方式参与到产业基金中，一方面能够利用自身的资金优势为产业基金提供良好的金融资源，拓宽传统银行业务的渠道，另一方面也能够通过非银行业务更深程度地参与到产业基金项目中，从传统的信贷服务机构转变为综合性的金融服务商。
2、参与产业基金将从业务、盈利、风险等多层次重新塑造银行结构：
1）业务结构：体系化多样化
银行参与产业基金，由单一客户信贷业务转变为区域、行业投资业务，有利于形成规模效应，降低银行贷款发放的搜寻、审核成本，并且有助于银行形成体系化、综合化的金融业务模式。
2）盈利结构：利息收入与非利息收入均衡增长
产业基金的涌现带动了大量的资金需求,为商业银行提供了新的信贷投放方向,增加银行的信贷资产规模，还可以实现银行非利息收入的快速增长，改变传统商业银行过多依赖信贷投放获取利息收入的单一盈利模式，实现盈利模式的多样化，分散经营风险。
3）风险结构：复杂化
产业基金对银行信贷模式的改变，需要银行以全新的角度评估风险，与传统信贷相比，将不再是对单一主体的授信业务，而是参考一个行业、一个区域的投资业务，这涉及到了信用风险评估及管理，无疑对商业银行的风险控制能力提出了更高的要求。但是总的来说目前国内产业基金主要投资于大型基建项目，虽然建设周期长、资金需求量大，但能够带来相对稳定的现金流、较高收益率，并有国家战略和政府财政支持，信用风险相对较低，因此能够有效实现风险对冲，长期的低风险能够对冲其他项目的投资风险，降低银行的风险资产比例。
来源／eResearch杨荣团队
1.目前产业基金的内涵、外延、具体模式
1.1 目前产业基金的内涵与外延
产业基金是指一种对未上市企业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投资制度，即通过向多数投资者发行基金份额设立基金公司，由基金公司自任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金资产，委托基金托管人托管基金资产，从事创业投资、企业重组投资和基础建设投资等产业投资，国外通常被称为风险投资基金或私募股权投资基金。随着国内经济发展拉动庞大的资金需求以及金融市场的逐步完善，产业基金作为一种创新型的金融制度正在逐渐发展成为最重要的融资手段之一。
产业基金源于美国，最早以创业投资基金形式诞生，后来形式不断扩展到“企业重组基金”、“基础建设投资基金”等形式，形成现在的产业基金概念。产业基金具有以下特点：投资对象为未上市公司，且多为成长型企业，投资期限较长，通常为3-7年，积极参与被投资企业或项目的经营管理或监督，投资目的上，社会资本进入是基于企业潜在价值，推动企业发展，适时退出以获得资本增值，而由政府引导的产业基金多着眼长期，具有推动特定产业、地方经济发展或加强公共设施建设的目的，经营性不是首要目的。
1.2 产业基金的具体模式
目前国内产业基金主要以三种组织模式进行：有限合伙制、公司制、信托制。
5.4 咨询顾问
商业银行不仅可以通过各种方式直接或间接为产业基金提供融资渠道，还可以通过咨询顾问方式为需要项目投资管理经验的产业基金提供辅助支持。
商业银行受基金管理公司的委托即可以为其提供投融资等方面的咨询顾问，在基金募集方面提供支持，并分析项目投资价值/发展前景等；同时也可以将自身的优质客户资源推荐给产业基金作为投资备选项，由此建立良好的投资渠道，银行丰富了为企业提供融资服务的手段，从而实现向综合性金融服务商的转变。
5.5 投贷模式
投贷模式是指商业银行通过发放贷款和运用投行资金的形式满足项目或企业融资需求，发放贷款使得商业银行成为项目或企业的债权人，而投行资金的介入使得商业银行可成为项目或企业的股东，商业银行既获得利息收入，也可以获得股息收入，这有助于调节银行收入结构。同时贷款和投行资金联动可以降低银行大规模贷款带来的风险，投行资金的参与也为银行更好参与项目的运作提供了良好的契机。因此，投贷模式是商业银行参与产业基金项目投资中非常好的模式，即在产业基金运作中，一方面银行以发放贷款模式成为项目的债权人，同时银行也通过投行资金的形式成为项目的股东，获得股息收入，同时参与项目的管理运作，利用自身在资金、渠道、客户方面的协同整合优势，推动产业基金的良好运作。
商业银行可以采用集团化模式投贷联动参与到各种基建项目的产业基金运作中来。在银行为产业基金项目服务的具体运作过程中，银行首要提供信贷和资金服务，利用表内和表外资产为产业基金项目提供融资；其次，银行可以担任产业基金项目顾问，发挥协同优势，利用多种产品为项目提供设计和融资方案；最后，发挥金融机构优势，充当产业基金项目组织和撮合方。
以“一带一路”战略实施为例，首先基建、交通、油气管网等领域存在巨大投融资需求，包括边境口岸设施和中心城市市政基础建设、跨境铁路扩能改造、口岸高速公路等互通互联项目建设，这些项目资金需求量大，投资周期长，产业基金必然成为主要的融资方式，这为银行带来巨大的信贷投放机会，同时银行可以更多通过非银业务深度参与到产业基金中，实现业务结构与收入结构的提升；其次将出现涉及多国家、多币种的广泛跨境金融合作，跨境人民币业务将迎来前所未有的发展机遇；再次，贸易金融业务新活力将得到激发，带动利率汇率风险规避、跨市场投资理财等贸易金融产品的创新。商业银行在“一带一路”产业基金的运营中，具有多样化的业务拓展机会，可以通过信贷发放、咨询、理财、资管、投行等多种模式深入参与到产业基金中，助力实体产业发展，也实现银行向综合型金融服务提供商的转型。
6.产业基金的出现如何改变银行业的信贷资源的配给和盈利模式？
6.1 增加信贷投放，多样化盈利模式
在过去一年宏观经济面临下行趋势的情况下，一方面银行信贷投放难度增加，社融持续低迷，另一方面信贷信用风险上升，不良贷款率上升，因此银行业整体面临一定的经营压力。数据显示，截至2016年年上半年，商业银行不良贷款余额1.44万亿元，较年初增加1600亿元，商业银行不良贷款率1.75较年初上升0.06个百分点。2016年上半年商业银行实现净利润。0.9万亿元，同比增长4%；平均资产利润率为1.11%，同去年年底基本持平；平均资本利润率15.16%，较去年年底回升0.5个百分点。银行业整个经营挑战压力较大，经济下行压力大，信贷投放难度增大，信贷资产信用风险持续上升。
因此产业基金的涌现带动了大量的资金需求,为商业银行提供了新的信贷投放方向,增加银行的信贷资产规模，同时由于目前国内产业基金的性质多以国家战略发展为导向，如一带一路、京津冀一体化发展战略下设立的产业基金，使得银行信贷资源的配给向基础设施建设领域倾斜，而大型基建投资项目能够带来相对稳定的现金流、较高收益率，并有国家战略支持，信用风险相对较低，增加银行的利息收入，强化银行传统贷款业务的盈利能力。除此之外，商业银行可以在产业基金的运作中，大力开展资管、投行等非银业务，通过表外资产为产业基金提供融资，并提供咨询管理等中间业务，从而可以实现银行非利息收入的快速增长，改变传统商业银行过多依赖信贷投放获取利息收入的单一盈利模式，实现盈利模式的多样化，分散经营风险。
6.2 由单一客户信贷业务转变为区域、行业投资业务
银行传统的信贷投放方式以单一客户、项目为对象，评估单一客户或项目的风险与收益配置进行信贷额度与信贷方式的决策，而产业基金的出现将促使银行由单一客户授信转变为特定区域或行业的整合投资业务。
现有的银行信贷决策以独立经营的企业或经济主体为对象，在企业整体经营状况的基础上，通过信用分析，对企业的资金实力、偿债能力、经营管理能力、获利能力、履约能力、发展能力等各个方面状况做出评定和预测，最终银行作出贷与不贷、贷款额度、利率水平与贷款方式的决策，直至最终收回贷款完成信贷业务。目前单一客户信贷业务需要银行针对每一投放主体进行全面的信息搜索和信用分析，成本较大，并且面临巨大的信息不对称和道德风险，而产业基金的出现能够推动银行信贷业务的模式转变。我国目前的产业基金一般由政府或大型国企主导，以发展特定区域经济或特定产业为目标，投资领域多集中于基础设施建设、高新技术、能源、基础工业等领域，可以促使银行信贷由单一客户向区域、产业投资的转变，针对某一产业基金，银行可以实现向产业基金投资范围内的全部企业与项目的放贷，只要是产业基金投资范围内的企业，银行就针对其信用状况，为其提供合适的信贷供给，形成为整个产业提供信贷资源的业务模式。
这种信贷模式的形成将对银行和相关产业与区域经济发展产生巨大的作用，一方面，对于银行来说，特定产业或区域的整体信贷投放，将形成规模效应，与单一客户授信相比，将降低银行贷款发放的搜寻、审核成本，提高银行信贷资产的运营效率，另一方面，金融体系的信贷配给由原先以企业经营状况作为信贷决策依据下导致的信贷资源偏向规模较大、财务状况良好的企业转变为以产业发展为信贷决策依据，将解决重点行业的中小企业融资难的问题，信贷配给偏向符合国家产业结构升级、地方经济发展的特定产业，将推动产业和区域经济良好发展。
7.产业基金如何改变银行的风险结构、业务结构、盈利结构
7.1 风险结构复杂化
产业基金对银行信贷模式的改变，需要银行以全新的角度评估风险，与传统信贷相比，将不再是对单一主体的授信业务，而是参考一个行业、一个区域的投资业务，这涉及到了信用风险评估及管理，对商业银行的风险控制能力提出了更高的要求。
产业基金下，银行以行业、区域为决策依据的信贷发放模式，与传统的单一客户信贷业务相比，将面临不同的风险结构。传统的信贷发放风险主要来自于企业自身的信用风险，由于其自身的经营管理状况，或者所处行业的不景气，造成企业的债务偿还能力出现问题，使得银行面临贷款资产无法收回的风险，在银行以企业信用情况作为主要决策依据的情况下，银行通过不同行业、不同企业的贷款结构的配置，不良贷款即风险还是控制在较小的范围内的，但是以产业基金为决策标准的贷款发放模式面临的风险结构将大不相同。
首先，产业基金由于专注于某一领域，易受行业与经济周期影响，在行业面临下行周期时，不易于分散和转移风险。而对于地域型产业基金而言，资金投资标的通常事先以确定与特定区域，会限制基金整体的投资方向与效率。由此，产业基金在行业与地域上的限制会影响银行信贷资产在地区和行业上的配置组合，不利于银行分散和控制风险。
其次，对那些政府型产业投资基金来说，政府愿景与资金供给方之间的矛盾是一大挑战，银行资金的参与也会面临这样的矛盾。政府投资会更偏重于战略考虑，而银行作为基金的资金提供方会更倾向财务性投资，基金增值是银行首要目标。因此，银行参与产业基金，为产业基金项目提供信贷或各种形式的资金支持将会面临政府会否过多干预产业基金的风险，如果政府给予基金太强的指向性就会使基金无法按市场化进行运作，产业基金本身行业与地域的限制更会放大这种干预，那么银行信贷的盈利性与自主性将会受到政府政策的支配，银行如果无法自由进行自主决策，其面临的不确定性风险将加大。
最后，由于产业基金有较强的政策导向性，容易造成大量资本同时进入某一行业的情况，从而引发产能过剩、产生泡沫，由此银行面临着产业产能过剩造成的风险。此外，产业基金的存续期间往往较长，基本十年以上，并且短期回报并不可观，因此银行在信贷期限结构的组合上需进行风险管控。
银行介入产业基金中来，其风险结构将有以下两个方面的改变：一，以产业基金投资行业作为信贷决策的标准，处于这些行业的很多中小企业可能并不符合传统单一客户信贷的发放标准，虽然所处行业有良好的发展前景，但产业基金存续期间较长，所以银行在产业基金中的部分信贷投放，短期内不能产生良好的收益，甚至会存在较大的信用风险，其风险期限结构将改变；二，产业基金集中投资于特定区域和产业，会造成银行信贷投放的地区和行业集中，风险也相对集中，无法利用地区和行业的组合良好地分散风险。
虽然介入产业基金会造成银行风险结构的变化，要求银行应对风险和管控风险能力的提高，但是总的来说目前国内产业基金主要投资于大型基建项目，而大型基建投资项目虽然建设周期长、资金需求量大，但能够带来相对稳定的现金流、较高收益率，并有国家战略和政府财政支持，信用风险相对较低，因此能够有效实现风险对冲，长期的低风险能够对冲其他项目的投资风险，降低银行的风险资产比例。
7.2 业务结构体系化、多样化
银行参与产业基金，由单一客户信贷业务转变为区域、行业投资业务，有利于形成规模效应，降低银行贷款发放的搜寻、审核成本，并且有助于银行形成体系化、综合化的金融业务模式。原先单一客户授信，业务结构以点为主，即便是能够持续为单一客户提供多样的金融服务，但业务结构还是以分散为主，而介入产业基金之后，能够通过对产业中上下游个企业提供金融服务，横向以信贷和资金服务为核心、多样发展理财、资管、咨询顾问、投行等非银业务的模式，多样化金融产品，纵向将信贷投放扩展到整个产业链，从而形成银行金融服务的面板发展，形成流水线、体系化的贯穿产业上下游、多样化金融产品的综合业务模式，业务规模扩大，实现业务经营的规模经济效应。
7.3 盈利结构：利息收入与非利息收入的均衡增长
随着业务结构的纵向和横向多样化，银行盈利整体上升，而多样化业务模式的发展促进中间业务收入快速增长，实现银行利息收入与非利息收入的均衡增长，盈利结构也实现由过多依赖信贷投放获取利息收入的单一盈利模式向利息收入与非利息收入并重的均衡盈利模式，银行的盈利能力增强，竞争力提高。抗风险能力提升。
8.产业基金对宏观经济的改变如何？
产业基金对于我国宏观经济的发展具有重要的现实意义和长远的经济效益。在我国，产业基金多由政府主导，所以相应地承担产业升级转型和区域经济发展的责任，因此产业基金的发展首先能够促进我国的产业升级、结构转型，促进区域经济发展，提高企业竞争力，加快推进地方产业结构优化调整和经济快速发展。同时，产业基金在节能减排、环境保护、新能源和文化产业等一些投资周期长、专业要求高、预期回报率不显著但对未来经济发展具有关键性作用的领域具有特定的优势，通过在这些领域非营利性目的的投资，能够改善发展环境、完善基础设施，带动经济健康良好发展，加快经济发展方式的集约型转变。
产业基金作为一种投融资方式，不仅能够有效解决企业发展、产业升级的融资问题，改善信贷资源的配给问题，缓解相关产业中中小企业融资难问题，引导金融机构资金向政府战略支持的行业流动，提高社会资金的配置效率和运作效率，同时能够减轻政府债务负担，缓解政府高负债结构的问题，并且能够为社会闲散资本提供良好的投资渠道，引导社会资本向实体产业流动。此外，众多金融机构参与产业基金的运作，也能够通过不断的服务创新与业务拓展来整合金融行业的资源，加快金融自由化的推进，增强银行的盈利能力和抗风险能力，促进金融体系资源配置效率的提高，保证金融市场高效的稳定健康运行。
9.投资建议
1、当下，我们对银行股的观点有变化。之前认为短期走平，中长期看好。目前认为：政策利好出现，可积极加大银行股配置比例，4季度银行股有绝对收益和相对收益。原因是：政策面积极回暖，风险缓释的政策将在4季度加快落地，在风险缓释力度大于风险暴露的情况下，控风险提估值。
（1）中秋节之前，尚福林主席表示加快资产管理公司对银行不良资产的处置力度，同时表示投贷联动下一步的主要任务是成立子公司，运作投贷联动业务。我们在上周二已经发了点评提示投资者。
（2）这些公开言辞表明：银行持有股权有望提速，借助银行直接债转股，借助投贷联动。政策口径依然打开，落实和实施只是时间问题。
（3）银行可以持有股权，对银行的边际改善非常明显：可降低风险，并且将风险后移。主要是：只有在股权风险低于债权风险的前提下，银行才会持有的股权，而且股权风险比债权风险暴露更加滞后，信用风险减少，整体风险后置，自然增量风险下降。
（4）中长期看好的逻辑。随着供给侧改革推进，去杠杆、杠杠转移等措施实施，非金融企业的杠杆率将逐步下降，企业债务风险降低，银行信用风险下降，估值需要回升。无论是主动降杠杆或者是被动降杠杆，或者杠杆转移，企业端杠杆率下降都将带来企业端的改善。
2、银行股投资逻辑：（1）风险缓释政策逐步出台。不良资产收益权转让首单发行、CDS政策出台；未来4季度，债转股、银行直接债转股政策、混业监管框架也将落地。中钢集团，渤海集团债转股方案跃跃欲试。（2）不良逐步出表，估值缓慢修复。（3）整个行业和部分上市银行，不良生成率环比在下降；这是阶段性下行，非趋势。（4）我们预计此轮银行股行情16年PB可以修复到1.1倍左右，目前为0.90倍。（5）随后常熟农商行、杭州银行、上海银行都将陆续上市，将对城商行的估值有催化，同时形成“ 银行次新股板块”，在“次新股效应 + 定增效应”的作用下，次新股估值将独立于16家上市银行。
3、中长期重点推荐：招商、宁波、光大、民生，大行中，首推中行。随着债转股落地，不良资产管理行业的相关标的带来一波机会。我们建议关注不良资产管理行业的相关标的，重点推荐：海德股份、泰达股份。另外，建议关注：普惠金融的标的：银之杰。