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王新华/文
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投资 | 投资者的三个悲剧性错误
#50人独立经济学家论坛#
首席商业评论
文 | 蒂姆•哈福德 来源：FT中文网
翻阅这份令人敬畏的报纸，你经常会看到谈及特定领域投资走势的文章：黄金上涨，原油下跌，而标普500指数(S&P 500)横盘。
然而，虽然所有这些文章可能有一些启发意义，但此类报道掩盖了我们所称的“投资者悲剧”：典型投资者的投资表现远远不如典型投资领域的整体表现。
这不只是因为钱全被华尔街和伦敦金融城(City of London)赚走了，尽管这肯定是原因之一。（1940年，作家弗雷德•施韦德(Fred Schwed)在《客户的游艇在哪儿？》(Where Are the Customers' Yachts？)一书中，邀我们就所有经纪人和银行家挨着曼哈顿下城停泊的游艇展开思考。）
不，如果投资者的悲剧全都是其他人的错误造成的，那它就算不上什么悲剧。唉，并非是造化弄人，而是我们自己的错误：我们没有跑赢市场，是因为我们犯错了。
我们的第一个悲剧性错误是，过于频繁地买卖。2000年，布拉德•巴贝尔(Brad Barber)和特伦斯•奥迪恩(Terrance Odean)研究了在一家大型折扣经纪商开户的6.5万名散户投资者的交易行为。巴贝尔和奥迪恩研究的是上世纪90年代初（投资者的幸福时期），发现尽管反映美国股市的一项指数在一年内上涨了17.9%，但交易最为活跃的投资者同期收益率仅为11.4%——经过若干年的复合计算之后，这一本已巨大的差距还会急剧拉大。
频繁交易的投资者支付足以侵蚀他们投资业绩的交易成本，却未能提高他们的基础投资表现。典型投资者交易次数较少，每年跑输大盘1.5%——这已经是不小的差距了。几乎不交易的投资者的投资回报与市场一致。
第二个悲剧性错误是，我们往往会高买低卖。抱歉下面说的有点偏技术，但它说明了，投资游戏的目的可不是要高买低卖。
投资者自我欺骗的过程是这样的。你投入股市1万美元。市场很快上涨一倍，你有了2万美元。事情这么顺利让你如此开心，于是加倍投资，又投入2万美元。现在市场跌回最初的水平。你痛定思痛，将股票卖掉一半，获得1万美元现金。市场很快再次翻倍，这样你在总计投资3万美元之后，有1万美元现金和2万美元的股票。市场在经历过山车式的震荡后上涨了100%，但不知怎么的，你1分钱也没赚到。
2007年，伊利亚•迪切夫(Ilia Dichev)在《美国经济评论》(American Economic Review)上发表了关于此类行为最具影响力的研究报告。现在任教于埃默瑞大学(Emory University)的迪切夫发现，这类行为的“美元加权”收益率比“买入并持有”策略获得的收益率低几个百分点：市场在只有很少的人交易的时候会表现更好。后来有许多人对这种趋势进行了研究，尽管并非所有研究都得出同样悲观的结论，但确实有许多研究得出了类似的结论。
从投资心理学的研究来看，迪切夫的工作很有意义。最近获得诺贝尔经济学奖的罗伯特•席勒(Robert Shiller)发现，股市趋于向长期均值回归。当市场开始繁荣时，崩盘已为时不远，反之亦然。
与此同时，斯特凡•内格尔(Stefan Nagel)和乌而里克•马尔门迪尔(Ulrike Malmendier)发现，我们在性格形成时期获得的股市回报率会影响一生的投资行为。一场极糟糕的熊市吓跑了一代年轻投资者，虽然现在出现了买入机会。
两个悲剧性错误可能已经让人够受的了，但这里还有第三个：奥迪恩还在1998年展示了，投资者往往会卖掉上涨的股票，而持有亏损的股票，尽管从税收激励看应该进行相反的操作。在接受奥迪恩调查的投资者当中，这种倾向导致他们的回报率下降。
我们很容易对这些错误做出解释。我们之所以交易频繁，是因为我们对发现最新交易机会的能力过于自信。我们之所以高买低卖，是因为我们受到其他人行为的影响。我们持有那些下跌的股票，是因为在亏损时卖掉它们就意味着承认失败。（不管怎样，雷曼兄弟(Lehman Brothers)的那些股票肯定会有反弹之日。）
明白了原因，解决办法也就呼之欲出了：定期、自动投资于单调乏味的低成本基金，并努力以同样平淡的方式卖掉它们。
遗憾的是，这种建议并不真正适合现代世界。财经报道的默认选项是告诉我们，市场在过去几个小时的表现以及所有人对此的感受。在新闻界，没有比财经新闻更处心积虑地培养从众心理的了。
与此同时，折腾我们的投资组合从未变得如此简单。投资平台提供商有充分的动机将它们的网站转变为类似Facebook的平台，不断刺激我们的注意力。
如果股市像旧日的储钱罐那样，我们的投资将会健康得多——那种储钱罐需要用锤子敲开才能取出其中的钱。
译者/邹策
（金融街电讯河南 王新华编辑）