《中国经济周刊》首席评论员 钮文新

中国经济新发展格局下的新征程已经开始了。站在这个重要的历史时间点上，我们清晰地看到，国际市场已成中国市场的延伸，而中国市场更已成为国际市场的重要组成部分。尤其是习近平主席在博鳌亚洲论坛2018年年会开幕式上发表主旨演讲之后，中国金融市场、资本市场以更加开放的姿态，快速接通全球资本血脉，以前所未有的高光吸引着全球投资者的目光。但需要理解的是：中国为什么需要如此迅速地开放金融、资本市场？

全球科技资本争夺战空前激烈

毋庸置疑，过去40年，中国改革开放的过程，实际是伴随发达国家一般制造业向发展中国家转移的过程。这个时期，中国可以依托“外商直接投资（FDI）+中国人富有智慧而勤奋创造”实现经济的快速进步。但40年过去了，发达国家能转移的都转移了，不能转移也是他们必须尽最大努力保持优势的关键技术领域。站在这个角度看，或许大家不能简单理解发达国家对中国实施技术封锁，而更该看到：中国经济发展已经进到一个新境界，一个必须直接使用人类最前沿最核心的技术，并借此实现高质量发展的阶段，但这样的技术从来都是原创国或企业必须严格限制外流的领域。

正因如此，中国已经无法依托外商直接投资（FDI)去获取核心技术。这决定了中国经济进一步高质量发展必须依托自主创新，突破基础科学瓶颈，研发原创技术，并以此形成中国经济未来的“核心技术集群”。

原创？谈何容易。

历史地看，任何一次人类经济的科技质变，必须伴随“科技资本”的巨额“挥霍”，工业革命如此，信息革命更是如此，而未来世界所期许的“智能革命”呢？可以肯定的是，如果把“工业、信息、智能”看作三次经济革命，那它们所对应的“科技资本需求量”一代胜过一代，并呈“指数级”增长。只有获得足够的科技资本、股权资本去支撑科技创新的过程，中国才有可能成功。

所以，中国必须更大程度上开放资本市场，为吸收全球股权资本、科技资本创造必要条件。同时，加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局，通过改革、完善、强化国内大市场，构建对全球“科技资本”的吸引力。这是当今中国经济高质量发展的必然选择。

但现实是，全球“科技资本”争夺早已白热化。这实际体现为：以美国为主的发达国家无一不采取极端手段全力推高股票市场，构建极度活跃的股权资本市场；与此同时，科技企业股票市盈率之高远超传统想象力，以此支持其“战略性关键企业”获取足够的科技资本——股权资本；采用难以置信的“科技战”手段，最大限度地打压其他国家的科技能力，包括以各种金融手段争夺科技资本。

如何理解“极致性货币政策”？

如果大家能够认清全球科技资本的稀缺性，能够看清世界主要经济体对科技资本的争夺已经白热化，是不是可以更为深刻地理解发达国家长期“大水漫灌”的政策意图？

可以看到的事实是：发达国家对本国股权资本市场的呵护力度前所未有，而在全球经济均受“八大现实制约”的条件下，他们不惜采用“基础货币资本化”方式全力营造股市积极向上的金融环境。但这是否会带来股市泡沫、恶性通胀的后果？实际上，基于“八大现实制约”条件，第一，全球经济增长可能长期处于低迷状态；第二，总需求严重不足迫使传统消费物价长期处于通缩状态。这明显为发达国家“调整货币政策功能、确立更加适宜科技资本扩张的货币政策诉求”提供了绝佳的基础条件。

理论上说，以伯南克、耶伦、鲍威尔等为代表的新凯恩斯主义，目前已经成为经济学主流学派，他们以更加务实的姿态大胆地提出：在全社会债务率过高的情况下，唯有大规模向金融市场释放长期、超长期的基础货币，让基础货币充当国家资本，才可能大幅提高金融市场的资本生成能力，才可能在避免经济滑落的同时，有效降低债务率。同时，这样的政策手段必然会大幅推高股市，从而为充分集聚全球科技资本提供坚实基础。

值得注意的问题是：当今条件下“滥发货币”真会导致通胀？其实，“八大制约”已经极其严酷地弱化了全球几乎所有国家的总需求，当货币投放无法转化为消费需求之时，当货币投放无法转化为传统产业的原材料需求之时，那货币投放又如何推高消费品价格？

站在这样的角度认知问题，是不是可以得出这样的结论：发达国家实施“长期基础货币+长期极度宽松”的货币政策，其效果或许不能再用简单的传统指标——比如通胀率加以考量，而更为突出的政策意图在于，尽最大可能弱化对短期经济指标的关注，争取最大程度“独霸全球科技资本”，为本国赢得更加坚实而长远的经济未来。

其实，发达国家央行在制定货币政策时考察的指标可能已经改变：第一，已经转为观察“一段时期通胀均值”，以此加大货币政策对短期物价上涨的容忍度；第二，置入“就业率”观察指标，以此观察企业是否具备足够的资本扩张能力。换言之，货币政策必须特别关注“企业股权资本的融资能力和对未来的投资能力”。同时，更要观察与“国际资本争夺战”相关的一系列指标。

跨国资本之水的治理之道

短短两年时间，外资大量涌入中国股市、债市。同时，大家可以看到：陆港、港陆（北上或南下）的资金越来越明显而清晰地刻画着中国金融市场的波澜印迹。但可以肯定，这仅仅是开始，更大的双向流动、更猛的波澜起伏还在后面，会把中国金融市场导入新纪元，并为之注入新能量、新特性，但更需要中国重视的问题是：全球金融资本大规模跨境流动，必然会给中国金融市场带来量级更大、前所未有的金融冲击和巨大风险。

发展中国家如能够管好、用好国际金融资本，那将是福，但如果管不好、用不好，那则是祸。非常不幸，从人类百年发展历程看，墨西哥、阿根廷、乌拉圭，甚至包括日本、韩国都曾因为资本开放，跨国资本大进大出而陷入“金融危机”。或许正如中国那句老话：水可载舟亦可覆舟。

1997年，亚洲当年的“四小龙”、“四小虎”之所以陷入金融危机，其关键表象都是一个：外汇储备不够支付到期外债。而之所以陷入外债危机，关键在于他们试图以开放金融和资本市场吸引外资，以此对冲其贸易项下的巨额逆差，从而获得收支平衡、推升经济增长。但是，外资进入后并未支持实体经济转型升级，而是投机套利，结果导致这些国家或地区实业成本不断提高，经济空心化、泡沫化。在此背景下，固定汇率制导致本币该贬不贬、严重高估，给了国际金融大鳄货币狙击的可乘之机。

现在，中国已经站到“加快开放金融”的历史当口。此时此刻，必须汲取发展中国家经历的教训：第一，以长期政策支持“长期投资偏好的优质资本”投资中国的同时，必须充分抑制外资短炒、爆炒股市和楼市的行为；第二，既要大量有效使用优质国际资本，同时也必须坚持以我为主，以市场手段引导中国民众长期而从容地进行股权投资，并将中国资本的定价权牢牢把握在中国人自己手上；第三，改革货币政策手段，坚决防止营造只适于金融套利的货币政策环境，切忌引导巨额短期债务资本流向中国空转套利。历史经验证明，发展中国家的金融危机几乎都是因为外汇流动性短期枯竭所致。这说明，巨额短期外债是引发发展中国家金融危机的关键诱因之一。

更为重要的是：中国必须坚持对资本大规模跨境流动实施严格的“通道管理”，绝不能容忍金融自由化之下的“无序自由流动”。历史证明，许多发展中国家在金融自由化的诱导下任由资本无序跨境流动，当金融危机突然爆发之时，政府甚至不知自己的国家到底背负了多少外债，也不知该向国际社会借入多少外汇才能应付市场支付需求。

毫无疑问，在全球经济失衡、产业结构调整、疫情蔓延的背景下，资本大规模跨境流动必然带来较大挑战，这无疑会向金融管理提出新的要求。现在有些非常危险的认知：其一，境外资本占比小就不会导致过大的风险；其二，必要之时，可以“关门打狗”。

历史证明，金融大鳄攻击一个经济体，往往只需一笔“启动资金”，犹如导火索最终引爆炸药包一样，导致金融危机的终极力量往往是“羊群效应”。另外，一个国家关闭资本账户，要付出巨大的国际信用代价。历史证明，发展中国家发生金融危机的最大特征就是：国民财富大幅缩水，尤其是“中产负债人群”，或将一贫如洗。

毫无疑问，中国必须借助全球科技资本去激发经济增长新动能，去创造足以支撑未来长远发展的新财富，并以此有效覆盖和化解债务风险。随着中国经济“十四五”规划正式实施，新发展格局战略定盘，这个过程已经拉开帷幕。但正如2017年全国金融工作会议特别强调指出的那样：金融安全是国家安全的重要组成部分，是经济平稳健康发展的重要基础。维护金融安全，是关系我国经济社会发展全局的一件带有战略性、根本性的大事。金融活，经济活；金融稳，经济稳。必须充分认识金融在经济发展和社会生活中的重要地位和作用，切实把维护金融安全作为治国理政的一件大事，扎扎实实把金融工作做好。

（本文刊发于《中国经济周刊》2021年第3、4期）

2021年第3、4期《中国经济周刊》封面